復星醫藥步入收獲期 醫藥分銷和零售或將受益兩票制全面施行

• 2017年10月18日 lihuizhen來源：智通財經 717 42
• 繁體

17年上半年錄得營收57.06億，同比增加18.95%，毛利率增長5.95個百分點至64.07%;主要依靠內生式增長和外延式擴張兩種途徑：

復星醫藥(02196)業務領域覆蓋醫藥健康全產業鏈,包括藥品制造與研發、醫療服務、醫療器械與醫學診斷、醫藥分銷與零售等方面，其中以藥品制造與研發為主，并以醫療服務為發展重點。

隨著創新藥品獲得臨床申報、子公司分拆上市、完成海外收購等推進公司健康產業全產業鏈以及全球化的進程，可以看到復星醫藥資產整合速度已明顯加快，公司的前期布局開始為盈利做出貢獻，逐漸步入收獲期。

藥品制造與研發鋒芒畢露

公司的藥品研發制造業務發展迅猛，17年上半年錄得營收57.06億，同比增加18.95%，毛利率增長5.95個百分點至64.07%;主要依靠內生式增長和外延式擴張兩種途徑：

內生式增長——公司擁有多種核心品種，覆蓋心血管系統、中樞神經系統、血液系統、代謝及消化系統、抗腫瘤、抗感染、及原料藥等多個領域，其中，心血管系統疾病治療領域的匹伐他丁(邦之)及前列地爾干乳(優帝爾)、代謝及消化系統疾病治療領的復方蘆薈膠囊及非布司他片(優立通)、抗腫瘤疾病治療領域核心產品培美曲塞二鈉(怡羅澤)等產品成功入選《新》醫保目錄》。隨著9月各地展開新醫保目錄的施行，上述核心品種有望對公司未來營收做出巨大貢獻。

除傳統藥物外，公司積極布局生物科技領域，其中包括單抗及CAR-T技術。旗下的子公司復宏漢霖成立于2009年，已建立較為完善的抗體藥物研發和產業化體系。在適應癥和靶點布局上，復宏漢霖的策略非常穩健。在研藥物基本圍繞國內發病率較高的癌種(胃癌、肺癌、乳腺癌等)和自身免疫病(類風濕性關節炎等)進行布局。截至2107年6月30日，有6個單抗品種(11個適應證)已獲批中國臨床，其中2個產品已經進入臨床Ⅲ期;HLX 06、HLX 07和HLX 10三個創新單抗產品之后相繼實現三地(美國、中國大陸、臺灣)臨床申報;研發效率可見一斑。

CAR-T技術方面，公司于今年1月與細胞免疫治療領域企業凱特藥業(Kite Pharma)成立合營公司復星凱特，合作研發嵌合抗原受體T細胞(CAR-T)免疫治療技術。市場預計公司2018Q1將向國家申報臨床，或將借助審評審批的綠色通道于2020年上市。

外延式擴張——公司通過收購印度Gland Pharma達成渠道外銷和購買Sandoz產品包實現出口轉內銷等方式，積極拓展外延式擴張，形成整合式發展。一方面，公司于10月3日完成對Gland Pharma74%股權收購;Gland Pharma是一家獲得美國FDA批準的注射劑藥品生產制造企業，并獲得全球各大法規市場的GMP認證，其業務收入主要來自于美國和歐洲，2016年和2017年獲批ANDA數目分別為9、10個，公司有望依托Gland Pharma約300人的專業注冊團隊，大幅提升公司產品的全球注冊進展。

另一方面，公司于8月28日向美國生物仿制藥巨頭Sandoz購買了多款美國注冊批件及相關技術資料，約90%的制劑品種為美國市場在售的仿制藥品種，覆蓋中樞神經系統、心血管、抗感染等多個治療領域。在仿制藥面臨一致性評價的變革下，公司有望通過出口轉內銷的模式，實現產品在國內快速上市，其中氟西汀(抗抑郁藥)、左乙拉西坦(抗癲癇藥)、來氟米特(免疫抑制劑)市場空間大且競爭格局好，或將顯著增厚公司業績。

醫療服務引領高端醫療市場

2017H1公司醫療服務板塊實現收入10.12億元，同比增長34.39%，目前設有多家醫院和診所，于9月22日再下一城，完成綿陽市第三人民醫院改制，是拓展西南地區醫療服務的第一步。市場預計到2020年，公司控制的床位有望突破1萬張。

特別是公司重點打造的高端醫療品牌——“和睦家”對于復星完善藥、械、分銷和醫療服務全產業鏈布局意義重大，引領了中國高端醫療市場的發展。公司在北京、上海、廣州、天津、青島、烏蘭巴托擁有6家綜合性醫院，管理運營14家衛星診所，為來自全球180多個國家地區患者提供醫療服務。

醫療器械與醫學診斷

17年上半年，受惠于HPV試劑、醫療美容器械、牙科數字化產品和達芬奇手術機器人手術量(針對肺癌的早期診斷及治療)的快速增長，此分部業務營收增長17.1%。其中，公司位于以色列的子公司Sisram(01696)于9月19日成功在香港上市，Sisram主要專注于微創醫療美容，是目前中國市場上能量源美容器械的最大供應商，2016年貢獻30%的分部營收。

醫藥分銷和零售或將受益兩票制全面施行

公司主要參股(持股比例30%左右)的國藥控股(01099)在2017年上半年實現營收1378億元，同比增長8.65%，歸母凈利27.65億元，同比增長9.04%。國藥業績受部分省市執行藥品零加成拖累，但市場認為隨著兩票制的實施，可以在一定程度上抵消零加成帶來的不利影響，短期盈利增速受政策調控影響較大，存在不確定性。同時，公司有望依靠國藥控股的龍頭分銷地位，為產品銷量擴充渠道，做成大品種，助力內生型增長。

估值水平

估值方面，當前股價對應市盈率20.4倍，市凈率2.77倍;市場預計2017/18年市盈率達22.9/19.6倍;預計2017/18年市凈率達3.0/2.7倍。此外，隨著Sisram在港股上市，復宏漢霖掛牌新三板，以及潛在的醫療服務業務分拆上市等多家子公司上市，有利于提升公司的估值水平，逾千億市值更進一步。截止2017年10月17日，復星醫藥收市價為36.7港元，市場最高目標價為40.4港元，潛在上升空間10.1%。

延伸閱讀

推薦閱讀

猜您喜歡