最近常有朋友，特別是記者朋友問筆者，人民幣即期匯率為什么近期連跌?是不是意味著貶值預期再次升溫?是不是5月底6月初人民幣的大幅跳升不被市場認可，反而強化了后市會進一步大跌的預期?

　　如果僅從K線圖上看，的確很容易得出人民幣貶值預期強化的結論。

　　因為近期美元指數呈現小幅沖高回落行情，總體上在97-98之間震蕩，并沒有走出明顯的上漲行情。在美元不動的情況下，人民幣對美元從6.79附近跌落至6.84附近，很容易讓人覺得這和貶值預期增強有密切聯系。

　　但實際情況果真如此簡單直接嗎?可能未必。

　　筆者承認從市場交易的角度解釋市場波動比較下里巴人。現在市面上比較流行將市場波動和大國博弈、國家戰略、宏觀經濟金融政策等大主題聯系在一起，似乎不找出一個高大上的、有宏觀視野的大邏輯，就顯得不夠有深度，不夠陽春白雪。即使是解釋市場幾天之內的短期波動，也需要找個大邏輯充門面。

　　但很多時候，市場波動的背后原因未必很復雜。

　　就拿大家津津樂道的人民幣七連跌為例，作為中國外匯市場最前沿的核心人員，銀行的外匯交易員們會怎么看這個問題呢?

　　他們最關注的是這幾天的代客結售匯逆差規模有沒有明顯放大。

　　因為中國的外匯市場以客盤為基礎，代客結售匯的順逆差情況直接反映企業和個人的市場操作。而能夠實時掌握這個數據的，只有商業銀行的外匯交易員，特別是大行交易員。在結售匯逆差激增時，交易員才會傾向于認為市場貶值預期在升溫。

　　但這里面有個例外情況，就是如果這種結售匯逆差的短期激增是一兩家企業集中購匯導致的，就不能肯定是市場貶值預期升溫。

　　因為在我國無論是結匯，還是售匯，多數是剛性的，也就是必須要發生的，這種剛性結售匯和升貶值預期關系不大，和企業執行商業合同的關系更直接。

　　道理不復雜，如果合同規定明天必須給外商付款，即使企業認為人民幣還要繼續升值也只能購匯，除非能通過其他低風險的財務安排將購匯推遲。

　　我國的石化、汽車等進口規模較大的部門，每年都會有大筆的對外支付需求，從而導致短期內連續大額購匯，一旦這些企業到了必須購匯的時候，人民幣匯率一定有下行壓力，但這和升貶值預期關系不大。

　　至少目前筆者并未看到結售匯逆差在快速增加，所以不敢將人民幣的連續下跌歸因為貶值預期升溫。

　　我們再來看“預期升溫”這個概念，這個概念經常被誤用，似乎只要是貶值了，就是貶值預期升溫了。那么貶值預期“不升溫”，或者“很穩定”的時候，甚至貶值預期“降溫”的時候，人民幣可不可能貶值呢?

　　當然可能了。

　　只要市場投資者總體上對人民幣的態度偏空，即使只是空頭力量比多頭力量略微高那么一點點，在市場交易中也足以導致人民幣貶值，無論此時空頭力量總體是增大的還是減小的。

　　就像兩個人掰手腕，無論是甲方的力量比乙方大50公斤，還是30公斤，乙方都會輸，并不會因為甲乙雙方力量差距的縮小而改變結果。

　　還拿近期的人民幣七連跌為例。大家應該還沒有忘記，市場輿論在年初的時候普遍認為人民幣能貶值到7.1-7.3，現在多數輿論(包括境外機構投資者)覺得年底的時候能維持在6.9-7.0的概率很高。與此同時，境內結售匯逆差也明顯收窄。所以人民幣貶值預期肯定是降溫的，但這個預期價位還是比8個交易日之前6.79的位置低不少。

　　作為企業的財務人員，或者普通個人投資者，如果他們的預期貶值價位是6.9以上，當看到有機會在6.79或6.80附近購匯時，當然會心動，當這種心動轉化為行動時，很容易導致人民幣貶值壓力。如果此時監管當局無意出手維護人民幣的強勢，貶值壓力就會變為貶值的事實。但這種貶值的事實和貶值預期“升溫”關系不大。

　　特別是對那些在6月份或者7月初就有比較緊迫的對外支付需求的企業來說，看到5月底6月初人民幣快速升值之后，其本能的想法很可能是“大升之后可能會有所調整”。反正自己很快就要對外付款，與其繼續等待，不如現在趁著美元價位比較低把風險敞口消除。所以說，人民幣的貶值和貶值預期是很容易聯系在一起的，但和貶值預期“升溫”未必有什么關系。

　　總結一下。面對人民幣七連跌，筆者并未看到結售匯逆差大幅擴張的跡象，也沒從交易員群體中普遍聽到結售匯逆差明顯增大的消息。從市場交易的角度看，這種下跌很難和人民幣貶值預期升溫聯系在一起，其背后的原因可能僅僅是確有購匯需求的企業和個人投資者，在經歷了5月底6月初的人民幣飆升之后，覺得近期是個購匯的階段性好時機。

　　甚至有可能，這些企業和個人投資者在購匯的時候，他們對于人民幣全年貶值潛力的預期較年初已經大幅下降了。換句話說，他們的貶值預期是“降溫”的，但這并不妨礙他們將人民幣拉出一波貶值。所以市場對某一波動方向預期的升溫與降溫，與市場的短期波動其實并不存在必然的因果聯系。

　　筆者知道，這個解釋明顯不夠高大上。但如果筆者的猜測正確的話，6月份的銀行結售匯逆差規模將不會明顯擴張。事實如何，我們只能拭目以待了。