存儲產業鏈國產替代空間大

• 柯壯賓 2024年5月28日 來源：中研網 1433 95
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存儲仍具有較好成長性，看好行業周期反轉的確定機會，及產業鏈國產化趨勢下的投資機遇。

2000年以來半導體產業經歷了6輪周期。結合半導體行業銷售額規模和增速來看，從2000年起，半導體產業共經歷了6輪周期，每輪周期約4年左右，上行周期通常為2-3年，下行周期通常為1-1.5年。2019年，受需求不振及存儲器價格大幅下跌影響，全球半導體行業進入下行周期。2019Q3見底后，5G、新能源車等領域爆發驅動半導體需求增長，至2021Q3行業景氣度持續上行，并形成全球范圍內的“缺芯潮”。2021Q3后，半導體下游需求出現結構性分化，消費電子增速放緩。2022Q2以來受疫情影響，經濟增速放緩，全球半導體行業進入下行周期。隨著新一輪來自人工智能、數字經濟和智能汽車的創新催化，全球半導體銷售額增速在2023Q2出現拐點。

圖表：全球半導體產業周期復盤

資料來源：WSTS

存儲芯片呈現較強的周期性，且其周期波動大于半導體及其他細分市場。存儲芯片作為半導體市場標準化程度最高的產品，同類產品可替代性強，受行業景氣度供需關系影響較大，加上當前存儲行業已形成壟斷格局，頭部廠商在產能規劃和產品定價方面步調相對一致，因此行業周期性更強。根據半導體行業及其細分市場的銷售額增速來看，存儲和半導體市場的周期性趨同，但存儲的行業周期波動大于其他半導體細分市場，彈性更強。在半導體行業處于下行周期時，存儲市場往往會受到更高的沖擊，而相應地若處于從低谷持續回暖的上行周期，存儲市場也會受益更多。
存儲通常3-4年一個周期，上行期與下行期均約2年。2012年至今，存儲主要經歷了三輪周期：

第一輪周期（2012-2015年）：2012年，在移動互聯網的普及推動下，智能手機加速滲透，4G網絡帶來的換機潮在提升全球手機銷量的同時，也提高了手機的單機存儲容量，存儲芯片需求增長，存儲行業開啟上行周期。2014年，三大廠商大幅擴產導致供大于求，存儲行業景氣度下行。

第二輪周期（2016-2019年）：2016年，互聯網云廠商加大資本開支疊加比特幣市場繁榮，驅動服務器出貨量快速增長；2017年，手機、服務器銷量跨上歷史高點，但DRAM廠商將部分產能轉移至3DNAND，供需錯配下DRAM顆粒缺貨嚴重，價格呈上升趨勢，存儲行業景氣度持續上行。2018年，存儲大廠開始擴產增加供給，同時手機、服務器需求逐漸疲軟，存儲價格滑落，行業進入下行區間。

第三輪周期（2020-2023年）：2020年疫情帶動PC、平板電腦、服務器需求上升，同時5G催生終端容量增長，但全球疫情又使得存儲廠商產能供應不足，存儲價格一路向上，于2022年一季度價格見頂。2021年末隨著廠商新一輪產能投產，全球經濟低迷導致下游消費需求疲軟，存儲價格持續下跌，2022年供需差距拉大導致存儲底部周期拉長。

2024年資本開支整體預計高于2023年，且主要為支持HBM、DDR5等高端存儲產品，所以存儲芯片整體量產增長有限。從2022年年初開始，受需求放緩、庫存高企、價格競爭加劇等影響，存儲芯片進入下行周期，多家存儲廠商減產以降低庫存，并節約資本開支。鎧俠、海力士、美光自2022年Q4開始減產，2022年9月鎧俠宣布旗下位于日本的兩座NAND閃存工廠從10月開始晶圓產量將減少約30%；2022年11月美光也宣布將所有DRAM和NAND晶圓產量減少約20%（相較FY2022Q4），12月下旬美光還宣布將2023年資本開支減少到70-75億美元，減少近40%。西部數據也自2023年1月起開始減產，三星也在2023年4月宣布加入減產行列，并不再采取“逆周期投資”。隨著上游廠商減產、智能手機新產品發布和以ChatGPT為代表的新一代人工智能快速發展，存儲行業供需格局得到明顯改善。根據多家存儲大廠發布的生產指引，存儲廠商2024年資本開支整體預計高于2023年，但存儲廠商在HBM、DDR5等高端存儲產品的擴產趨勢明確，且HBM和現有DDR產品相比，HBM尺寸更大、需要底部緩沖芯片，這進一步限制了非HBM存儲產品的產量，所以2024年存儲芯片整體量產增長有限。

存儲行業庫存水位趨于正常化，存儲周期見底信號明確。隨著三大存儲原廠持續降低資本開支、減產調節庫存，以控制市場過剩的供應總量，海外存儲芯片庫存水位正趨于正常化。根據Bloomberg數據，海力士存貨較前期的高位水平有所回落，三星、美光庫存增速放緩，美光也在此前FY24Q1財報中披露，PC、手機、汽車、工業等終端市場中的存儲庫存已經處在或者接近正常水位，數據中心的存儲庫存表現正在改善，預計到2024年上半年接近正常水位。同時，國內存儲行業也出現明顯周期見底信號。以兆易創新、北京君正為首的存儲芯片廠和以瀾起科技、聚辰股份為首的接口芯片/配套芯片廠庫存自23Q2起開始下降，而模組廠23Q3也有明顯庫存增長，模組廠通過增加庫存來賺取未來價差，也可以證明是存儲行業見底信號。

存儲下游主要應用市場是智能手機、PC和服務器。根據華經產業研究院的數據，DRAM下游應用主要分布在智能手機、PC和服務器市場，2020年分別占比36%、12%、30%；NANDFlash以應用于手機市場的嵌入式存儲產品、PCSSD、以及企業級SSD產品為主，2020年分別占比37%、28%、18%。考慮到半導體存儲市場中，DRAM和NANDFlash占據95%以上份額，所以智能手機、PC和服務器成為存儲終端需求的重要驅動力。

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