土巴兔沖擊港股IPO 繼齊家網后又一家上市的互聯網家裝企業

• 2018年9月4日 GuoMeng來源：財聯社 每日經濟新聞 464 24
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據港交所披露，土巴兔集團控股有限公司(下稱“土巴兔”)日前遞交了IPO招股說明書。這是繼齊家網后，又一家在港股謀求上市的內地互聯網家裝企業。

土巴兔沖擊港股IPO

赴港交所上市對科技類公司有著強大的吸引力，同股不同權政策出臺后，多家科技公司投入港交所的懷抱，其中以7月份小米的IPO最引人注目。

據港交所披露，土巴兔集團控股有限公司(下稱“土巴兔”)日前遞交了IPO招股說明書。這是繼齊家網后，又一家在港股謀求上市的內地互聯網家裝企業。

數據顯示，2018年上半年土巴兔營業收入為2.7億元，相比2017年同期的4.56億元減少40.8%。其中線上平臺業務收入占比高達79.1%，家裝承包業務占比20.9%。

對此，土巴兔在招股書中稱，“營業收入下降主要是因為家裝承包業務收入減少，并被線上平臺業務收入增加部分所抵銷。”

盈利前景未明

“以齊家網、土巴兔為代表的互聯網家裝公司，在引流、撮合成交、信息透明化等方面取得了較好的效果，用平臺化的發展路徑，進一步拉大了和家裝公司的差距。”華泰證券分析師黃驥表示。

按GMV統計，土巴兔占據內地線上家裝市場37.5%的市場份額，同時按照成交的金額來計算，土巴兔也是線上家居裝修行業最大的經營者，市場份額為18.8%。

數據顯示，土巴兔近年來規模增長迅速，2015年至2017年營業收入分別為2.02億元、5.7億元、8.81億元;毛利分別為1.78億元、3.25億元、4.94億元。

值得關注的是，盡管土巴兔的營收以及毛利處于增長態勢，但盈利前景仍不明朗。

對此，土巴兔在招股書中也提示了相關風險：“我們日后可能由于多種原因而出現大幅虧損，如我們的銷售成本及開支持續超出我們的收入，可能會對我們的業務造成重大不利影響，而我們可能無法實現或維持盈利。”

根據招股書披露，2015年、2016年、2017年以及 2018年上半年，土巴兔凈虧損分別為7.5億元、5.6億元、11.11億元、6.36億元。

對此，土巴兔解釋稱，于往績記錄期產生虧損凈額，主要原因為同期確認大額可換股可贖回優先股的公允價值虧損，預期在此之后將不會產生可換股可贖回優先股公允價值虧損。

“根據企業會計準則，這部分可換股可贖回優先股將于上市后轉換為普通股，其公允價值虧損為財務記賬法則下的一次性虧損，在上市后的下一個財年會自動消失，這種非經營性虧損是互聯網公司市值的一部分，并不是真正的虧損。”一位從事公司證券的律師告訴財聯社記者。

據悉，除可換股可贖回優先股公允價值的虧損、以股份為基礎的薪酬開支及一次性開支外，土巴兔2015年-2018年上半年經調整利潤分別為-1.39億元、-1.058億元、6350萬元和2100萬元。

加大線上平臺業務比重

土巴兔目前主要經營兩條業務線，分別為線上平臺業務及家裝承包業務。

數據顯示，2015年、2016年、2017年及 2018年上半年，土巴兔線上平臺業務收入分別為1.89 億元、2.98億元、4.02億元及2.13億元;家裝承包業務收入分別為人0.13億元、2.72億元、4.78億元及0.56億元。

“收入增長主要受我們的平臺參與者基礎增加以及平臺上的互動及交易數量相應增加所推動。就線上平臺而言，大部分收入來自訂單推薦費及交易傭金，而家裝承包業務收入來自提供裝修施工服務以及材料的收入。”土巴兔在招股書中披露。

一份研究報告顯示，土巴兔是依賴擴大平臺上的用戶數及服務供應商基礎，通過其平臺促進更多交易實現更高收入及更大規模經濟效益。

據財聯社了解，2015年-2017年全年營收中，土巴兔線上平臺業務占比逐漸下滑，從93.5%下滑至45.7%，而家裝承包業務占比逐漸上升，占比從6.5%上升至54.3%。值得一提的是，為重點專注于線上平臺業務，今年土巴兔策略性削減其家裝承包業務。

一位機構資深分析師告訴財聯社記者，“此類互聯網家裝公司采用的多是薄利多銷的策略，將產品定價做到微利，完工周期盡可能短。這類公司最大的問題在于其供應鏈和主材成本處于劣勢地位，其對主材供應商議價能力較弱，主材成本相對較高。”

對此，土家兔表示其主要供應商數量有限。2015年、2016年及2017年以及截至 2018年6月30日止六個月，土巴兔從五大供應商的采購額分別占總采購額的57.4%、51.7%、64.0%及49.8%。此外，土巴兔從單一最大供應商的采購額分別同期總采購額的23.7%、23.1%、44.7%及21.6%。

“我們的五大供應商為我們提供建筑分包服務、線上用戶跟蹤及廣告服務。倘出現任何重大服務中斷、我們主要供應商無法履行其責任或無法獲得其他供應商，則可能阻礙我們的業務及營銷計劃，從而對我們的業務、財務狀況及經營業績產生重大不利影響。”土家兔在招股書中表示。

事實上，近年來移動互聯網的普及促進了線上家居裝修服務的快速發展，線上家居裝修平臺已逐漸成為家居裝修服務供應商的首選。根據艾瑞咨詢的資料，中國家居裝修服務的線上滲透率從2015年的4.2% 提升至2017年的7.3%，預計2020 年將大幅提升至 16.9%。

凈利潤連續虧損

公開資料顯示，土巴兔成立于2008年，此前名為深圳彬訊，2015年11月更名為土巴兔。招股書顯示，截至2018年6月30日，土巴兔平臺上共有約2630萬用戶、84500家裝修企業，110萬名室內設計師及1290名供應商。2017年，按成交金額計，土巴兔為國內線上家居裝修行業的最大經營者，市場份額為18.8%。

近年來土巴兔的營業收入節節攀升。招股書顯示，2015~2017年及今年上半年，公司的營收分別為2.03億元、5.71億元、8.81億元和2.70億元;同期，公司的凈利潤分別為-7.51億元、-5.63億元、-11.13億元和-6.36億元。

《每日經濟新聞》記者注意到，與土巴兔同屬一個類型的齊家網，上市之前也是連續多年虧損。

土巴兔表示，由于同期公司可轉股可贖回優先股公允價值分別虧損6.06億元、虧損4.54億元、虧損11.17億元及虧損6.25億元，所以經調整利潤分別為-1.39億元、-1.058億元、6350萬元和2100萬元。

對于可轉股可贖回優先股公允價值的影響，第三方數據咨詢公司艾媒咨詢CEO張毅對記者表示：“最近到港股上市的企業很多都采用這種方式，把自己的財務報表進行優化，是一種會計的處理方式，是能說明一些問題，但代表不了整個經營的虧損局面。”張毅認為土巴兔提升的空間依然很大。

值得注意的是，土巴兔自己也在風險因素中提示，隨著擴充經營業務，預期未來的經營支出會增加，可能會產生作為私人公司時不會產生的額外合規、會計和其他開支，“日后可能由于多種原因而出現大幅虧損，其中許多因素并非我們控制”。

資產負債率高企

《每日經濟新聞》記者注意到，土巴兔的現金及現金等價物增加額多年為正，2015~2017年該數據分別為2.75億元、1.52億元和1.55億元，但今年上半年變成-2.43億元，而去年同期為360萬元。

在現金凈流入量變負的背后是土巴兔高企的資產負債率：截至2015~2017年末及今年上半年末，公司的資產負債率分別為278.72%、276.66%、318.84%和356.62%。

除了高企的資產負債率，土巴兔招股書披露，公司前五大供應商集中度較高，2015~2017年及今年上半年，土巴兔的前五大供應商的采購占比分別為57.4%、51.7%、64%及49.8%。土巴兔表示，公司前五大供應商包括一家建筑工程分包商、一家互聯網媒體平臺、四家建材和家具供應商及五家廣告網絡公司，與主要供應商合作1~3年不等。

土巴兔也在風險因素中坦言，倘出現任何重大服務中斷、主要供應商無法履行其職責或無法獲得其他供應商，“從而對公司的業務、財務狀況及經營業績產生重大不利影響”。

對于土巴兔的經營思路，易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進表示：“土巴兔需要做差異化的業務模式，同時不斷實現產品更新換代，以吻合這幾年的二胎生育、租賃住房發展、全裝修住房交付下的裝修新需求等。”他表示，在家裝承包業務上，或涉及回款困難及周期過長等風險，未來其實應該和部分開發商形成戰略合作，進而形成更為系統的家裝服務。

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